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來(lái)源：趙偉宏觀探索

事件

(資料圖)

北京時(shí)間4月3日晚22:00，美國(guó)ISM發(fā)布3月制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)。

一、總體表現(xiàn)：3月美國(guó)制造業(yè)PMI繼續(xù)下滑，銀行業(yè)沖擊尚未明顯波及實(shí)體經(jīng)濟(jì)

美國(guó)制造業(yè)PMI延續(xù)弱勢(shì)，顯著低于預(yù)期，多數(shù)分項(xiàng)指標(biāo)均有不同程度的回落。3月美國(guó)制造業(yè)PMI錄得46.3%，預(yù)期47.5%，前值47.7%，連續(xù)5個(gè)月低于枯榮線。新訂單、出口訂單、就業(yè)、進(jìn)口降幅均超兩個(gè)百分點(diǎn)點(diǎn)。從季節(jié)性來(lái)看，3月PMI回落1.4個(gè)點(diǎn)，處于近五年同期較差水平。

銀行風(fēng)險(xiǎn)事件是否已體現(xiàn)在3月PMI數(shù)據(jù)中？高頻數(shù)據(jù)顯示，實(shí)體經(jīng)濟(jì)或尚未兌現(xiàn)銀行沖擊。硅谷銀行事件前后，紐約聯(lián)儲(chǔ)WEI指數(shù)波動(dòng)均較低；工業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)受影響較小，美國(guó)粗鋼產(chǎn)量及產(chǎn)能在硅谷銀行事件前后無(wú)明顯波動(dòng)；消費(fèi)、出行活動(dòng)波動(dòng)較低，美國(guó)3月地鐵、航班出行等活動(dòng)繼續(xù)修復(fù)。

如何看待3月ISM制造業(yè)PMI與Markit制造業(yè)PMI的背離？3月ISM制造PMI下降至46.3%，Markit制造業(yè)PMI回升至49.2%，二者走勢(shì)有所背離。首先，兩者長(zhǎng)期走勢(shì)基本一致，背離具有短期性，兩者均與美國(guó)官方工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)訂單等統(tǒng)計(jì)指標(biāo)均有較好的相關(guān)性，但I(xiàn)SM制造業(yè)PMI的相關(guān)性更高、預(yù)測(cè)能力更強(qiáng)；其次，Markit調(diào)查對(duì)象是600余家私營(yíng)制造企業(yè)，ISM調(diào)查對(duì)象側(cè)重于大型企業(yè)，故后者參考價(jià)值更高。

二、結(jié)構(gòu)特征：內(nèi)外需均承壓、價(jià)格回落，就業(yè)轉(zhuǎn)弱，客戶庫(kù)存積壓

內(nèi)需和外需均有壓力。3月，美國(guó)新訂單和新出口訂單分別回落2.7和2.3個(gè)百分點(diǎn)至44.3%和47.6%，進(jìn)口指數(shù)回落2個(gè)百分點(diǎn)至47.9%。顯示美國(guó)內(nèi)需和外需均較弱。高頻數(shù)據(jù)顯示，全球需求拖累仍未在持續(xù)，韓國(guó)3月前20日出口增速回落，美國(guó)進(jìn)口增速處于回落趨勢(shì)中，CCFI指數(shù)延續(xù)低迷，BDI指數(shù)回落。

價(jià)格放緩，就業(yè)轉(zhuǎn)弱。3月PMI物價(jià)及就業(yè)分項(xiàng)均下滑至榮枯線以下，分別錄得49.2%和46.9%，前值51.3%及49.1%，顯示經(jīng)濟(jì)和通脹的韌性有所減弱，我們?cè)凇睹绹?guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)“轉(zhuǎn)弱”的條件與信號(hào)》中指出多個(gè)周期敏感性指標(biāo)和綜合指標(biāo)已反映美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張狀態(tài)正在邊際放緩，“臨時(shí)幫助服務(wù)”就業(yè)人員3個(gè)月環(huán)比已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月下降，領(lǐng)先指標(biāo)顯示就業(yè)還將繼續(xù)放緩，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性可能正在瓦解。

自有庫(kù)存回落，客戶庫(kù)存積壓。3月自有庫(kù)存指數(shù)錄得47.5%，較前值50.2%回落2.6個(gè)百分點(diǎn)；3月客戶庫(kù)存提高2個(gè)百分點(diǎn)至48.9%，顯示客戶需求端存在庫(kù)存積壓，新需求釋放受抑制，去庫(kù)存壓力較大。供應(yīng)商交付指數(shù)錄得44.8%，前值45.2%，連續(xù)第六個(gè)月低于50%，表明供應(yīng)鏈交付速度繼續(xù)加快，供應(yīng)鏈狀況仍在持續(xù)修復(fù)。

三、市場(chǎng)反應(yīng)：衰退交易升溫，PMI未來(lái)回落壓力仍然較大

PMI低于預(yù)期，市場(chǎng)衰退交易升溫，美元匯率和美債收益率明顯下行。PMI數(shù)據(jù)公布后，現(xiàn)貨黃金短線快速走高，美元匯率及10年期美債收益率下跌，10年期美債收益率跌至3.4%，美元指數(shù)跌至102。美股先漲后跌，納斯達(dá)克下跌-0.3%，標(biāo)普500受能源股拉動(dòng)，收盤上漲0.4%。

PMI未來(lái)怎么走？從金融環(huán)境與實(shí)體需求來(lái)看，美國(guó)PMI回落的壓力仍然較大。美國(guó)銀行業(yè)沖擊使得信貸環(huán)境收縮，芝加哥聯(lián)儲(chǔ)金融條件3月轉(zhuǎn)向收緊，未來(lái)可能持續(xù)抑制美國(guó)PMI的修復(fù)；PMI的領(lǐng)先指標(biāo)銷售-庫(kù)存比仍然處于下跌趨勢(shì)，反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求較弱，庫(kù)存積壓未明顯改善，制造業(yè)PMI仍然傾向于回落。

重申觀點(diǎn)：這一次，美國(guó)經(jīng)濟(jì)或不具備軟著陸的條件，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)“轉(zhuǎn)弱”的信號(hào)正在顯現(xiàn)，貨幣政策緊縮不足與緊縮過度的“天平”正轉(zhuǎn)向后者。不容忽視勞動(dòng)力邊際轉(zhuǎn)弱的信號(hào)，總量上的拐點(diǎn)總是先從結(jié)構(gòu)上的脆弱環(huán)節(jié)開始。多個(gè)周期敏感性指標(biāo)和綜合指標(biāo)已經(jīng)反映美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張狀態(tài)正在邊際放緩。美聯(lián)儲(chǔ)已行至“三岔路口”，未來(lái)需要在通脹、就業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)三重目標(biāo)間取得平衡。

風(fēng)險(xiǎn)提示

俄烏沖突再起波瀾；大宗商品價(jià)格反彈；工資增速放緩不達(dá)預(yù)期。

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